De ECB moet juist genieten van de lage inflatie (FD)

Financieel Dagblad: De ECB moet juist genieten van de lage inflatie

FD ondertitel: De Europese centrale bankiers doen er verkeerd aan om koste wat het kost de inflatie aan te jagen. Het is helemaal niet nodig, zegt monetair expert Charles Goodhart. Hij voorspelt dat er vanzelf een periode van hoge inflatie aankomt.

Publicatiedatum: 29 juli 2019

“In het kort

• Monetair expert Charles Goodhart ziet geen probleem in de lage inflatie in de eurozone.
• Demografische ontwikkelingen zullen krapte op de arbeidsmarkt opdrijven, en dus ook de lonen en prijzen.
• Als centrale banken de rente uiteindelijk moeten optrekken, zullen ze populisten op hun weg vinden.
• Dat vormt een bedreiging voor hun onafhankelijkheid.

‘Wat zegt u? Het spijt me, maar ik ben doof aan dit oor. U wandelt beter aan de linkerkant van mij.’

Charles Goodhart (82) is een alom gewaardeerd expert in de geschiedenis van het monetair beleid, en in financiële stabiliteit. De emeritus hoogleraar aan de London School of Economics was in zijn lange carrière onder meer hoofdadviseur bij de Bank of England. En hij is dus een beetje doof, zo blijkt tijdens zijn bezoek aan Rotterdam.

Wet van Goodhart

Hoeveel mensen hebben een economische wet die naar hen is vernoemd? Charles Goodhart is er één van. De wet van Goodhart stelt dat als een maatstaf het doel wordt, die maatstaf al snel niet meer effectief is. 

Een berucht voorbeeld dateert van de tijd dat Vietnam nog een Franse kolonie was, en daar een rattenplaag heerste. De lokale bevolking kreeg een vergoeding voor elke gedode rat, te innen door de staart van het beestje in te leveren. Het gevolg was dat de Fransen kort nadien overal ratten zonder staart zagen rondlopen, die zich vrolijk voortplanten, en zo de toekomstige inkomsten vergrootten. 

Goodhart had het zelf nooit over ratten, maar wel over monetair beleid. Als een centrale bank zijn beleid laat afhangen van één economische indicator, dan begint die indicator zich vanaf dat moment te misdragen. Dat gebeurde in het verleden bijvoorbeeld met de geldhoeveelheid. Centrale banken die focusten op een bepaald groeipercentage ondervonden dat banken manieren zochten om te ontkomen aan deze belemmeringen op hun kredietverstrekking, bijvoorbeeld door transacties te doen buiten de balans van het bankwezen om.

Wat er tussen de oren zit, heeft evenwel niets aan scherpte verloren. Goodhart maakt een bijtende analyse van het beleid van de Europese Centrale Bank (ECB), die alles op alles zet om de inflatie in de eurozone aan te jagen naar het gewenste doel – ietsje minder dan 2%. Voorlopig zonder succes, net als in de afgelopen zes jaar. Dat weerhield president Mario Draghi er niet van om vorige week nogmaals te hameren op het belang van snelle invoering van extra maatregelen.

Grootste toename van arbeid ooit

Die mislukking om de inflatie omhoog te krijgen, verbaast Goodhart niets. ‘Er zijn belangrijke ontwikkelingen die een neerwaartse druk zetten op de inflatie, en dan vooral vanuit de arbeidsmarkt. We hebben in de laatste dertig jaar de grootste toename in het aanbod van arbeid gezien ooit, onder meer door de babyboomers. Daarnaast begonnen China en Oost-Europa te handelen met de rest van de wereld.’

Het aantal beschikbare arbeidskrachten is door die ontwikkelingen in die periode wereldwijd verdubbeld, merkt hij op. ‘Het gevolg is een neerwaartse druk op de prijzen door goedkopere productie in Azië, en een lagere onderhandelingsmacht voor werknemers hier omdat te hoge looneisen hun baan in gevaar kunnen brengen. Denk dan aan delokalisering of het overstappen op migrantenarbeid.’

Ongevaarlijke deflatie

En dus blijft de inflatie hardnekkig laag. Daar ziet Goodhart geen probleem in, ook niet als de inflatie, die in juni 1,3% bedroeg, verder wegzakt. ‘Het was beter geweest als overheden en centrale banken een hele tijd geleden hadden beseft welke onderliggende krachten wereldwijd leiden tot prijsdalingen. Ze hadden de inflatie daarom beter verlaagd van 2% naar 0%.’

Wat dan met de standaardverklaring waarom nulinflatie onwenselijk is, namelijk het ontbreken van een buffer tegen deflatie, een situatie waarin het algemeen prijspeil daalt waardoor consumenten hun aankopen uitstellen en de economie helemaal kan stilvallen. Dat argument wuift Goodhart weg. ‘Er zijn in de geschiedenis vrij lange periodes geweest waarin het algemeen prijspeil stabiel was, of licht dalend, en het economisch toch heel goed ging. Bovendien is dit type van deflatie niet schadelijk. De daling in de prijs van een smartphone bijvoorbeeld, is niet groot genoeg dat mensen de aankoop van een nieuw exemplaar uitstellen omdat ze geloven dat de volgende generatie toestellen veel goedkoper en beter zal zijn.’

Roemruchte familieDe familie Goodhart heeft een stevige voetafdruk gezet op de samenleving. De grootvader van Charles Goodhart was een van de drie broers die Lehman Brothers heeft opgericht, de zakenbank die in 2008 omviel en daarmee de financiële crisis inluidde. 

Charles Goodharts in 2017 overleden broer William was een beroemde mensenrechtenadvocaat die tot twee jaar voor zijn dood zetelde in het Brits Hogerhuis voor de Liberal Democrats. Zijn andere broer, Philip, die in 2015 ontsliep, was 35 jaar lid van het Lagerhuis voor de Conservatieve Partij. Onder de tegenstanders bij zijn eerste verkiezing in 1957 zat ene Margaret Thatcher. Heel trots was Philip niet op zijn overwinning, zegt Charles. ‘Hij vond dat hij haar verslagen had om de verkeerde redenen, namelijk omdat ze een vrouw was met twee jonge kinderen.’

De ECB zou beter achterover leunen en genieten van deze periode van lage inflatie, zegt hij onomwonden. Want wat komt, gaat ook. ‘Er wacht de arbeidsmarkt een drastische ommekeer. Door de vergrijzing zal de afhankelijkheidsratio (het aantal gepensioneerden ten opzichte van werkenden, red.) flink omhooggaan, waardoor de arbeidskrapte zal toenemen. Daarnaast neemt de globalisering af onder het beleid van Donald Trump, terwijl ook op veel andere plaatsen dan de Verenigde Staten het protectionisme toeneemt.’

Conflicten met populistische partijen

Welke uitdagingen ziet de topeconoom voor centrale bankiers? ‘Op korte termijn is er een grote kans op een recessie, als bedrijven door een te zware schuldenlast niet langer solvabel zijn. Op langere termijn zullen de problemen exact het omgekeerde zijn van die van vandaag. Structurele factoren zullen tot een stijgende inflatie leiden, waardoor centrale banken de rente zullen moeten optrekken. Als gevolg daarvan zullen ze in conflict komen met populistische partijen, en zal het heel moeilijk zijn voor hen om hun onafhankelijkheid te behouden.’

Toen Goodhart in 1968 naar de Bank of England ging, was het de Britse minister van financiën die bepaalde hoe hoog de beleidsrente was, en dat vooral in functie van de wisselkoers en de betalingsbalans. Pas vanaf de jaren 90 schakelde de centrale bank om naar prijsstabiliteit als belangrijkste doelstelling. Het zou nog tot 1997 duren voordat de Bank of England eindelijk zijn onafhankelijkheid kreeg.

Fictie van onafhankelijkheid

Nu ligt die onafhankelijk steeds meer onder vuur, zowel in het Verenigd Koninkrijk als daarbuiten. ‘Je ziet het bij Trump in de VS, Modi in India, Erdogan in Turkije. Ik verwacht ook dat het in het VK gebeurt als Jeremy Corbyn met Labour aan de macht komt. Populistische partijen beloven dat ze de economische groei zullen vergroten, en zij zullen het niet zomaar pikken als de centrale bank in het kader van inflatiebestrijding roet in het eten gooit door de rente te verhogen.’

De onafhankelijkheid van centrale banken is altijd een beetje een fictie geweest, meent hij. ‘Het blijven creaturen van de wetgevende macht, die bepaalt wie er aan het hoofd staat. De Federal Reserve bijvoorbeeld heeft altijd al rekening gehouden met hoe het Congres naar zijn beleid kijkt, en dat zal niet veranderen. De enige echte uitzondering is de ECB, waarvan de onafhankelijkheid is vastgelegd in een Europees Verdrag dat op dat vlak bijna onmogelijk te herzien is.’ “

Bron: https://fd.nl/economie-politiek/1306699/de-ecb-moet-juist-genieten-van-de-lage-inflatie